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          【IRS通关秘笈】第二十二回 IRS冲销的介绍III

          黎至峰  2018-04-25



          【IRS通关秘笈】系列由银叶投资合伙人黎至峰先生与团队亲力打造,每期会分享一些IRS(利率互换)的相关知识,由浅入深带您了解利率互换市场。

          黎至峰 CFA(上海银叶投资有限公司合伙人、固定收益部联席总监)

          毕业于牛津大学数学系,获得一级荣誉学士。从2004年到今,共13年国内外固定收益、外汇与衍生品销售与交易经验,曾在瑞士银行、摩根大通银行、法国巴黎银行、星展银行、平安证券担任交易、销售主管。曾经参加X-swap电子平台、标准利率互换、利率互换集中清算等筹备工作,积极推动国内衍生品市场发展。



          22回的【IRS通关秘笈】和大家见面了。如果没有记错,通关秘笈已经陪着大家渡过了大半年,小布也收获了众多类似《头号玩家》里的亲密队友一起闯关。本来真的是打算写10回交代清楚了就算,结果发觉IRS的种种一样样的写下来,就变了22回了。剧透一下,其实离大结局也不远了。这一回是冲销的第三回,也把冲销的大概都说了一遍。很多读者都问过我,究竟IRS的市场驱动因素在哪儿?这个嘛,会成为从下一回开始的“终极篇”,请大家继续密切留意吧。这一回,送给大家一首我非常喜欢的歌《傻不拉几的日记》,其轻快的旋律也正好体现了小布经过努力学习后,在IRS浩瀚的知识海洋里日渐得心应手的轻松。

          《傻不拉几的日记》

          曲、词:黎至峰

          唱:毛奕铮



          小布发觉来了这个帐篷里都已经有一个多小时了,却还没有搞懂为什么五坤星会找到自己。肯定是在这一路IRS通关的时候,某个情节中的某一位接触过的人和他说的吧。别管那么多了,先听完了关于冲销的事情,也许就会知道来龙去脉了。

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          五坤星此时已经弄了几瓶干果,拿到了小布面前。瓶子一打开,空气里充满了印度香料的味道。五坤星说“那我们接着讨论关于冲销的事情吧。之前说到了为什么国内的冲销规模一直没有起来。”小布用手抓了几种不同的干果,继续坐下来听课。

          五坤星继续说“其实主要量起不来的原因,主要是出现了很多冲销的误区,导致冲销的效果不好或者根本没有参与到冲销里去。先说第一个误区吧,有些机构担心冲销所产生的剩余敞口。为了避免冲销后出现不必要的敞口,机构都采用人工筛选的方式把DV01为零的交易组合挑出来进行冲销。其实,根本用不着这样子。可以提交全部可冲销的合约,然后通过参数设置来控制冲销组合的剩余风险,那就省了很多事了。”

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          小布说“听起来很简单很方便呢。”五坤星说“的确是的,只要知道多边冲销时不同参数的用处,其实冲销是很省事的。第二个误区,是机构担心多边冲销时,交易中心的估值和自己本身系统的估值存在很大的差异,而导致冲销后有预期不到的盈亏。实际上,这问题也是可以通过限制冲销组合的估值偏离值能得到解决,说白了还是由参数来控制。

          第三个误区,是有些机构不愿意冲销估值为负的交易,只提交估值为正的交易。这样会感觉冲销掉的交易都是赚钱的,而不会“锁定”亏钱的交易。这个其实只是一种心理上的安慰,对实际上的损益并无影响。如果把损益分为“已实现损益”和“未实现损益”,冲销只是把未实现部分挪到已实现的部分。这个嘛,是心理的调整,不过也可以通过参数来控制。”

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          小布这个时候微微一笑,说“那就是说所有误区都能用参数来控制啦?”五坤星说“头三个误区可以这样说。不过接下来的这个误区,是不能用参数来解决的。那就是内部头寸的变化。在机构里,可能有不同的交易员操盘,在不同的交易账户中有着IRS的头寸。如果所有IRS交易都提交冲销,那么可能意味着不同的账户里有着不同的剩余风险。当然全机构的剩余风险很少,因为参数是可以控制的,不过内部与内部之间可能出现头寸的错配了。这个嘛,还是有很多办法可以解决的。”

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          五坤星喝了一口杯里的酒,马上又开始说“试想一下,一家机构里比如说有两个交易账户,我画给你看看他们的敞口吧。”接着,五坤星又回到了之前的那个沙池,用树枝开始画图。

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          五坤星说“账户A里有一笔交易,pay 100m 1yFR007利率互换。账户B里有一笔完全相反的,rcv 100m 1yFR007利率互换。不管是账户A或者是账户B的管理人,他们都不能进行DV01中性的冲销。但整个机构来说,确实是没有必要保留这两笔对外的交易,整体的敞口为零。这个时候,可以把AB账户里的两笔交易同时冲销,一致对外。然后通过内部的交易来调整内部的敞口。”

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          小布说“听起来有点复杂,但其实原理就是能做内部交易的,成本比跟外面做交易要便宜呗。那到底冲销完了要进行怎样的操作,达到两位管理员的头寸都没有重大的改动?”五坤星说“那就要想想冲销后的头寸是怎样的了。本来A账户是pay 100m的,冲销后没有了。B账户是rcv 100m的,现在也没有了。所以要补回头寸,只能做一笔A账户与B账户的交易,A pay fixedB rcv fixed的。”

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          小布听起来觉得越来越难懂,他说“两个账户已经那么麻烦了,一家机构如果多于两位交易员,那不是算不过来了吗?有什么窍门呢?”五坤星眼睛瞪了一下,用印度口音的英文说了一句“This is a good question.

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          五坤星继续讲解:“如果机构里的交易员众多,有一个非常好的解决办法,那就是使用中央账户(Central Book)。中央账户是一种统一出口的概念,所有的对外交易都是用同一个账户进行交易的。而不同的交易员自己的账户,就会用内部交易(internal deal)的形式与中央账户成交。也可以看做,中央账户充当了所有内部账户与市场之间的桥。这样的好处,就是冲销的时候直接提交中央账户里的交易,用参数可以控制冲销为中央账户带来的剩余风险。当然,坏处便是中央账户会增加工作量,因为只要是非中央账户的账户做IRS,都需要录两笔交易,一笔对外的,一笔内部的。

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          中央账户的使用是交易台搭建阶段就要决定的。很多机构因为种种内外部的主客观原因没有采用中央账户,就会出现很多子账户直接对外交易的情况。这种情况,便会导致冲销时难度增大或者效率降低。但是,也不是不可能提交所有的交易进行冲销,只是在冲销后补时要进行两种不同的操作?–?对外交易或内部交易。

          所谓的对外交易,就是某一个账户里有冲销后的剩余头寸,在市场上与外面的交易对手方进行交易,以达到对剩余头寸的平仓。但是,由于所有账户加起来的剩余头寸基本可控,所以很多时候不同账户要进行对外平仓时,账户与账户间是反向的,要完全平仓的摩擦成本也较大。

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          所以最好的解决办法是内部交易。机构整体进行冲销,机构的剩余风险基本为零,产生的内部账户敞口通过账户间的内部交易予以配平。你直接的看图吧,会比较容易理解。”


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          五坤星说了那么久也显得有点疲态,他坚持了一下,说“小布,我已经把冲销的种种都跟你说过了,也算是完成了我的使命。”小布感谢了五坤星,还是忍不住问“到底你怎么找到我的?”五坤星笑了一下,然后说“我忘记把我的女朋友介绍给你认识了,不过其实,你们已经见过面了。”此时,帐篷里走进来一位像宝莱坞电影女明星的美女,小布感觉怎么那么熟悉。哎呀,原来是倩倩。之前在办公室里看到专业的邱邱和倩倩,没想到在这里看到是明星范的倩倩。既然是这样子,那就所有的谜团都揭开了。

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          五坤星把包递给小布,倩倩对小布说“是时候继续通关了,我准备了骆驼,你出去就骑上一路向北,那里有你的终极任务。”小布突然对前方心慌起来这几天发生的事都太不符合常理了。管他呢反正继续呗,兵来将挡,水来土掩。谁让小布天生就拥有面对前方一切挑战的勇气呢!



          IRS利率互换集锦

          【IRS通关秘笈】第一回:远期利率协议

          【IRS通关秘笈】第二回 初见利率互换

          【IRS 通关秘笈】第三回 利率期限结构

          【IRS通关秘笈】第四回 贴现利率登场

          【IRS通关秘笈】第五回 深究贴现利率

          【IRS通关秘笈】第六回 简谈合约估值

          【IRS通关秘笈】第七回 插值法的介绍

          【IRS通关秘笈】小总结篇 完整的估值运算

          【IRS通关秘笈】第八回 利率互换的里程碑

          【IRS通关秘笈】第九回 穿越利率互换市场

          【IRS通关秘笈】第十回 穿越利率互换市场II

          【IRS通关秘笈】第十一回 利率互换实战应用

          【IRS通关秘笈】第十二回 利率互换实战应用II

          【IRS通关秘笈】第十三回 利率互换实战应用III

          【IRS通关秘笈】小总结二 图释利率互换历史

          【IRS通关秘笈】第十四回 利率互换的DV01

          【IRS通关秘笈】第十五回 利率互换的Carry和Roll

          【IRS通关秘笈】第十六回 利率互换的Spread 交易

          【IRS通关秘笈】第十七回 利率互换的Basis交易

          【IRS通关秘笈】第十八回 Spread和Basis的混搭

          【IRS通关秘笈】第十九回 债券互换和资产互换

          【IRS通关秘笈】番外篇一 离岸的NDIRS市场

          【IRS通关秘笈】第二十回 IRS冲销的介绍I

          【IRS通关秘笈】第二十一回 IRS冲销的介绍II


          番外篇

          影评:《熊2-救市奇兵》


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